Apoyar a Pemex sin romper el equilibrio
El segundo trimestre del año cerró con una noticia que, aunque técnica, debe ser leída con atención: el reporte de finanzas públicas al mes de junio muestra que el Gobierno Federal ha logrado mantener el rumbo de sus metas fiscales. A pesar de la debilidad en los ingresos petroleros y el deterioro financiero de Pemex, el déficit público acumulado se ubicó por debajo de lo programado, gracias a una combinación de recaudación tributaria sólida y subejercicio del gasto, particularmente en inversión pública.
Este equilibrio, aunque vulnerable, no es trivial. En un entorno económico débil —que muestra señales de recuperación en el consumo, la producción industrial y los servicios—, mantener la estabilidad fiscal es crucial para evitar un deterioro mayor de las condiciones financieras. No sólo protege al Estado frente a choques, sino que también contiene las primas de riesgo, reduce presiones cambiarias y, lo más importante, facilita un ajuste ordenado en la política monetaria restrictiva que aún prevalece.
En ese contexto, la reciente operación de financiamiento estructurado en apoyo a Pemex —a través del vehículo internacional Eagle Funding LuxCo— debe entenderse como parte del esfuerzo por preservar el equilibrio fiscal sin recurrir a transferencias directas. Es una solución creativa que responde a un problema urgente: Pemex tiene vencimientos importantes en puerta y una pesada deuda con proveedores, pero no tiene margen para emitir deuda en los mercados internacionales sin presionar significativamente su costo financiero.
La operación consiste en que este vehículo emite valores respaldados indirectamente por el gobierno mexicano, compra bonos del Tesoro de EU con ese dinero, y los presta a Pemex. La petrolera, a su vez, usa esos bonos para obtener liquidez vía operaciones de recompra (repos) con bancos internacionales. Con ello, se fondea a una tasa cercana a la de los bonos del Tesoro, en lugar de tener que pagar los altos rendimientos que exigiría el mercado a un emisor con su perfil de riesgo.
Lo interesante —y fiscalmente delicado— es que la Secretaría de Hacienda paga una comisión de compensación al vehículo para cubrir la diferencia entre el rendimiento de los bonos del Tesoro y la tasa pactada con los inversionistas. Es decir, el gobierno no asume la deuda, pero sí una parte del costo financiero. Se trata, por tanto, de una operación fuera del balance soberano, pero no exenta de implicaciones fiscales.
¿Por qué hacerlo ahora? Porque el espacio fiscal se ha abierto temporalmente gracias al subejercicio del gasto, particularmente en inversión física, que ha caído 7.9% en términos reales respecto al año anterior. Esta reducción le permite a Hacienda acomodar el costo de la operación sin rebasar sus metas: mantener un superávit primario de 0.6% del PIB y requerimientos financieros del sector público (RFSP) en torno a 3.9–4.0%. Es una ventana de oportunidad que no durará mucho, especialmente ante el riesgo de debilidad económica que podría extenderse en la segunda mitad del año.
Además, el deterioro financiero de Pemex exige una respuesta urgente. Con cifras de Hacienda, en el primer semestre del año, la empresa registró un déficit financiero de casi 30 mil millones de pesos, muy por debajo del superávit de más de 130 mil millones que se había programado. Sus ingresos se desplomaron 33.5% en términos reales y, aunque el gasto también cayó (23.8%), no fue suficiente para compensar la caída en ingresos. A junio, el costo financiero de la deuda de Pemex equivale ya al 27% de sus ingresos, y la deuda de corto plazo representa el 28% de su pasivo total. En otras palabras, enfrenta una doble presión: falta de flujo y vencimientos concentrados.
La estructura con Eagle Funding le permite a Pemex reducir esa presión inmediata, liberando recursos para enfrentar otras obligaciones, particularmente con sus proveedores —muchos de los cuales se ubican en el sur del país, donde los impagos ya tienen efectos visibles sobre la actividad económica regional. Si los recursos se utilizan bien, la operación podría estabilizar transitoriamente las finanzas operativas de la empresa y facilitar una estrategia de reestructuración más profunda.
Pero no hay que engañarse: la operación no resuelve los problemas estructurales de Pemex, y mantiene viva la discusión sobre los límites del respaldo fiscal. El riesgo contingente persiste. Si Pemex no logra generar los flujos necesarios para pagar al fideicomiso, el costo total podría recaer sobre Hacienda.
En el fondo, el mensaje más relevante es otro: la consolidación fiscal es, hoy, la principal ancla macroeconómica del país. En ausencia de crecimiento vigoroso y con tasas reales aún restrictivas, el cumplimiento estricto de las metas fiscales es lo que permite contener las primas de riesgo, y, eventualmente, abrir la puerta para un relajamiento ordenado de la política monetaria.
En este equilibrio frágil, operaciones como la de Pemex tienen sentido. Son, en el mejor de los casos, soluciones tácticas que ganan tiempo. Pero su éxito dependerá de que ese tiempo se use para hacer los ajustes estructurales que tanto Pemex como el Estado mexicano siguen posponiendo.