Τζογάροντας με το μέλλον του δολαρίου
Παρά τις κάποιες διακυμάνσεις, το δολάριο αποτελεί το αδιαμφισβήτητο παγκόσμιο αποθεματικό νόμισμα από το τέλος του Β’ Παγκοσμίου Πολέμου. Αυτό επέτρεψε στην κυβέρνηση των ΗΠΑ να δανείζεται με χαμηλότερα επιτόκια από ό,τι θα ήταν δυνατό εάν οι κεντρικές τράπεζες και οι ιδιώτες επενδυτές δεν θεωρούσαν τα αμερικανικά ομόλογα ως το κατεξοχήν «ασφαλές περιουσιακό στοιχείο».
Τη δεκαετία του 1960, ο Βαλερί Ζισκάρ ντ’ Εστέν, τότε υπουργός Οικονομικών της Γαλλίας, περιέγραψε αυτή τη συνέπεια του μονοπωλίου της Αμερικής στο παγκόσμιο αποθεματικό νόμισμα ως «υπερβολικό προνόμιο». Ωστόσο, με την πάροδο του χρόνου, αυτό το προνόμιο – υποστηριζόμενο από τη διαρκή ζήτηση για αμερικανικά ομόλογα – έχει αναθρέψει γενιές αμερικανών πολιτικών και υπευθύνων χάραξης πολιτικής που δεν δίνουν καμία σημασία στους κινδύνους που δημιουργούν τα αυξανόμενα ελλείμματα τρεχουσών συναλλαγών και δημοσιονομικά των ΗΠΑ.
Ακόμα χειρότερα, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ τροφοδότησε αυτόν τον κύκλο διατηρώντας το επιτόκιο πολιτικής της μακροπρόθεσμα χαμηλό μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2008. Για πάρα πολλούς, το «μακροπρόθεσμο» ερμηνεύτηκε ως «για πάντα». Απλώς θεώρησαν δεδομένο ότι η ανάπτυξη των ΗΠΑ θα ήταν σταθερά υψηλότερη από το πραγματικό επιτόκιο του δημόσιου χρέους, το οποίο από μόνο του θα παρέμενε εξαιρετικά χαμηλό με βάση τα ιστορικά δεδομένα. Αλλωστε, παρά το αυξανόμενο χρέος, το Γραφείο Προϋπολογισμού του Κογκρέσου (CBO) διαπίστωσε ότι οι καθαρές δαπάνες της κυβέρνησης για τόκους ως ποσοστό του ΑΕΠ ήταν χαμηλότερες το 2021 από ό,τι δύο δεκαετίες νωρίτερα.
Αλλά θα συνεχίσει ο υπόλοιπος κόσμος να επιτρέπει τον εθισμό των αμερικανών πολιτικών στο (αποκαλούμενο) υπερβολικό προνόμιο; Οι ξένες συμμετοχές σε χρέος του αμερικανικού Δημοσίου αντιπροσώπευαν περίπου το 13% του ανεξόφλητου αποθέματος στις αρχές της δεκαετίας του 2000 και αυτό το μερίδιο αυξήθηκε σε περίπου 37% στις αρχές του 2013, λόγω της θεαματικής συσσώρευσης συναλλαγματικών αποθεμάτων της Κίνας κατά την εποχή της διψήφιας ανάπτυξης. Αλλά αυτή ήταν η κορύφωση και το μερίδιο μειώνεται έκτοτε σε περίπου 22% στο τέλος του 2024.
Το δολάριο ΗΠΑ ανατιμήθηκε καθ’ όλη τη διάρκεια αυτής της περιόδου, επομένως η αντιστροφή της τάσης δεν μπορεί να εξηγηθεί μόνο από τις επιπτώσεις της αποτίμησης. Αντίθετα, η αύξηση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων των ΗΠΑ και η απότομη αύξηση της έκδοσης νέου χρέους ξεπέρασαν σημαντικά την όρεξη των ξένων για τίτλους του αμερικανικού Δημοσίου (και η ενίσχυση των αγορών στο εξωτερικό ήταν κάθε άλλο παρά σταθερή τα τελευταία χρόνια).
Βεβαίως, η διαφοροποίηση των ξένων χαρτοφυλακίων μακριά από το δολάριo δεν έχει ακόμη οδηγήσει στο συχνά αναφερόμενο σενάριο της καταστροφής: μια μαζική πώληση ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου που θα παραλύσει τις παγκόσμιες κεφαλαιαγορές και θα πυροδοτήσει έναν ακόμη γύρο πτωχεύσεων και χρηματοπιστωτικών κρίσεων. Παρ’ όλα αυτά, η διαφοροποίηση μακριά από το δολάριο προχωρεί.
Κατά τη διάρκεια της πανδημίας COVID-19, η χαλάρωση των αγορών ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου στο εξωτερικό αντισταθμίστηκε από το επιθετικό πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της Fed, το οποίο οδήγησε σε σημαντική μείωση των επιτοκίων σε όλο το φάσμα λήξεων, όπως είχε προβλεφθεί. Καθώς η πανδημία υποχωρούσε, ωστόσο, ο πληθωρισμός εκτοξεύτηκε σε υψηλό 40 ετών, ωθώντας τη Fed και τις κεντρικές τράπεζες σε όλο τον κόσμο να αυξήσουν απότομα και γρήγορα τα επιτόκια. Αυτή η στροφή πολιτικής σηματοδότησε το τέλος της εποχής των χαμηλών επιτοκίων για μεγάλο χρονικό διάστημα.
Ενώ στις αρχές του 2022 το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους αυξανόταν για τις αναδυόμενες αγορές ήδη για αρκετά χρόνια (αντανακλώντας τόσο τα υψηλότερα επίπεδα χρέους όσο και τα αυξανόμενα ασφάλιστρα κινδύνου), η πραγματικότητα ήταν πολύ διαφορετική για τις ΗΠΑ και άλλες προηγμένες οικονομίες. Αλλά όχι πια. Σύμφωνα με το CBO, οι καθαρές ομοσπονδιακές δαπάνες για τόκους το 2024, στο 3,1% του ΑΕΠ, ήταν υπερδιπλάσιες από το επίπεδο του 2021.
Η ανακοίνωση του προέδρου των ΗΠΑ Ντόναλντ Τραμπ για τιμωρητικούς δασμούς στις 2 Απριλίου 2025 («Ημέρα Απελευθέρωσης») και το επακόλουθο τρενάκι του λούνα παρκ (οι συνεχείς εναλλαγές) που δημιούργησε, έχουν διαταράξει περαιτέρω τους παγκόσμιους δεσμούς που είχαν ήδη αρχίσει να διαλύονται με το Brexit και την εντεινόμενη ρήξη ΗΠΑ – Κίνας. Δεδομένων των αβεβαιοτήτων σχετικά με τις μελλοντικές εμπορικές σχέσεις με τις ΗΠΑ, πολλές χώρες αποφεύγουν να δεσμευτούν και κλιμακώνουν τις προσπάθειές τους να διαφοροποιήσουν τα περιουσιακά τους στοιχεία μακριά από το δολάριο.
Επιπλέον, οι ιδιώτες επενδυτές, ενώ εξακολουθούν να δελεάζονται από την άνοδο των αμερικανικών μετοχών και επενδύσεων στην τεχνολογία, έχουν επίσης διακρίνει αυξανόμενες ανησυχίες για το μέλλον του δολαρίου ΗΠΑ, αντισταθμίζοντας όλο και περισσότερο τα ανοίγματά τους. Και επειδή η αντιστάθμιση κινδύνου είναι δαπανηρή, ορισμένοι μπορεί να αποθαρρυνθούν από το να διακρατούν περιουσιακά στοιχεία σε δολάρια.
Είναι αλήθεια ότι δεν υπάρχει προφανής ενιαία εναλλακτική λύση στην αγορά ομολόγων των ΗΠΑ όσον αφορά τη ρευστότητα, η οποία είναι ίσως ο βασικός παράγοντας που στηρίζει τον εφησυχασμό των υπευθύνων χάραξης πολιτικής των ΗΠΑ. Οι κεντρικές τράπεζες και οι ιδιώτες επενδυτές δεν αγοράζουν νόμισμα. Αγοράζουν περιουσιακά στοιχεία που εκφράζονται σε αυτό το νόμισμα. Το ευρώ είναι ένα ενιαίο νόμισμα, αλλά καθώς πλησιάζει η 30ή επέτειός του παραμένει χωρίς υποστήριξη από μια ενοποιημένη, βαθιά και με μεγάλη ρευστότητα αγορά χρέους.
Ομοίως, παρά το μεγάλο αποτύπωμα της Κίνας στην παγκόσμια οικονομία, το γουάν δεν διαθέτει διεθνή μετατρεψιμότητα, η οποία είναι απαραίτητη για ένα παγκόσμιο αποθεματικό νόμισμα με ρευστότητα. Το νόμισμα της Κίνας φαινόταν έτοιμο για διεθνοποίηση έως το 2015. Αλλά η διαδικασία απελευθέρωσης του χρηματοπιστωτικού της συστήματος σταμάτησε ξαφνικά, καθώς η κυβέρνηση διπλασίασε τους ελέγχους κεφαλαίου για να περιορίσει τις απώλειες αποθεματικών και τις εκροές κεφαλαίων.
Ενώ δεν υπάρχει άμεσος υποψήφιος για να αντικαταστήσει το δολάριο, ο υψηλότερος πληθωρισμός των ΗΠΑ παραμένει απειλή και το παγκόσμιο εμπόριο με τις ΗΠΑ γίνεται ολοένα και πιο κατακερματισμένο. Σε αυτό το περιβάλλον, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής των ΗΠΑ δεν μπορούν να εφησυχάζουν σχετικά με τη διατήρηση του υπερβολικού προνομίου της Αμερικής. Η κυβέρνηση Τραμπ φαίνεται να στοιχηματίζει ότι η ανάπτυξη θα λύσει την προβληματική πορεία του χρέους της χώρας. Αλλά η διάβρωση του καθεστώτος ασφαλούς καταφυγίου των ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου καθιστά αυτόν τον υπολογισμό ακόμη πιο αμφίβολο. Υπάρχουν ελάχιστα ιστορικά στοιχεία που υποστηρίζουν την πιθανότητα αυτή εξαρχής και οι τρέχουσες τάσεις την υπονομεύουν περαιτέρω. Ακόμη και η στρατηγική της αναβλητικότητας μπορεί τελικά να αποτύχει, όπως ενδέχεται να διαπιστώσουν οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής των ΗΠΑ.