El peligroso endeudamiento de Francia

Hay momentos en los que los mercados dejan de preguntarse si un problema existe para empezar a preguntarse cuánto tiempo queda antes de que obligue a actuar. Francia parece acercarse a ese punto.

Durante años, el tamaño de su economía, la profundidad de su mercado de deuda y su condición de segundo emisor soberano de la eurozona permitieron convivir con unos desequilibrios fiscales crecientes sin que el coste aparente fuera excesivo.

Sin embargo, esa percepción empieza a cambiar.

No se trata únicamente de que el déficit siga siendo elevado o de que la deuda pública continúe aumentando. El verdadero problema es que la trayectoria fiscal comienza a adquirir una dinámica difícilmente sostenible.

Y cuando los inversores dejan de fijarse en la fotografía para analizar la película, la confianza pasa a depender de la credibilidad de los gobiernos para corregir el rumbo.

El informe de la Misión sobre la Transparencia de las Finanzas Públicas ofrece un diagnóstico especialmente revelador.

En ausencia de cambios en la política económica, el déficit público alcanzaría el 5,9% del PIB ya en 2027 y seguiría deteriorándose hasta el 6,8% en 2030. Como consecuencia, la deuda pública aumentaría desde el 118% del PIB previsto para 2026 hasta el 130,5% cuatro años después.

Son cifras suficientemente elevadas por sí mismas. Pero el elemento más preocupante no es el volumen de deuda, sino la velocidad a la que aumenta y la dificultad creciente para detener esa dinámica.

La estabilización exigiría un esfuerzo acumulado de consolidación fiscal de unos 125.000 millones de euros antes de 2032, aproximadamente cuatro puntos de PIB. Un ajuste de esa magnitud difícilmente puede improvisarse ni ejecutarse en un contexto de fragmentación parlamentaria y elevada polarización política.

La situación se complica aún más porque el deterioro no proviene de factores transitorios. El saldo primario permanecería estructuralmente en déficit, alrededor del 3% del PIB, lo que significa que, incluso antes de pagar intereses, las cuentas públicas seguirían gastando sistemáticamente más de lo que ingresan. En otras palabras, el problema no desaparece aunque los tipos de interés descendieran.

Precisamente los intereses constituyen otro de los grandes focos de preocupación. El coste financiero aumentaría en 46.000 millones de euros entre 2026 y 2030, hasta alcanzar los 124.000 millones.

A partir de 2029 se produciría un cambio especialmente delicado: el tipo de interés implícito de la deuda, estimado en el 3,1%, superaría el crecimiento nominal de la economía, previsto en el 2,6%.

Cuando el coste medio de financiación es superior al crecimiento nominal del PIB, la estabilización de la deuda exige esfuerzos presupuestarios mucho mayores. Es la aritmética de la deuda, y resulta difícil escapar de ella.

Los mercados empiezan a reflejar ya esta preocupación. La presión sobre la curva de los bonos franceses (OAT) coincide con una menor demanda relativa en las últimas emisiones del Tesoro, donde los ratios de cobertura se han debilitado precisamente cuando Francia necesita captar cantidades extraordinariamente elevadas de financiación, con emisiones próximas a 28.000 millones de euros repartidas en dos subastas mensuales.

No constituye todavía una crisis de financiación, pero sí una advertencia de que la confianza no es ilimitada.

Este aspecto resulta especialmente relevante para el conjunto de la eurozona. Francia no es una economía periférica cuyo deterioro pueda aislarse fácilmente. Es uno de los principales emisores de deuda europea.

Si aumenta la prima exigida por los inversores para financiar al Estado francés, esa presión puede trasladarse al conjunto de las curvas soberanas europeas, condicionando los costes de financiación de otros países e incluso dificultando la estrategia del Banco Central Europeo en materia de tipos de interés.

La sostenibilidad fiscal de Francia deja así de ser un asunto exclusivamente nacional para convertirse en un factor con capacidad de influir sobre el conjunto del mercado europeo.

Además, el conjunto de países de la eurozona, empezando por España, deben abrazar la disciplina que abandonaron hace tiempo, con un endeudamiento cada vez más alto.

El ajuste debería concentrarse fundamentalmente en el gasto público, especialmente en partidas tan sensibles como pensiones, sanidad y prestaciones sociales. Entre las propuestas en el informe figura incluso la suspensión temporal de la indexación a la inflación de determinadas prestaciones, excluyendo las rentas mínimas.

Son medidas políticamente complejas que requieren una estabilidad institucional de la que Francia carece actualmente y que no se vislumbra en el corto plazo.

Además, el calendario importa tanto como la intensidad del ajuste. Los expertos recomiendan comenzar en 2027 con un esfuerzo equivalente al 0,9% del PIB.

Retrasar esa decisión apenas un año elevaría todavía más el endeudamiento y aumentaría el riesgo de que el ajuste termine siendo impuesto por los mercados en lugar de diseñado por los responsables políticos.

La historia económica demuestra que cuanto más se aplazan las reformas fiscales necesarias, más costosas terminan siendo.

Es un ajuste que debe hacerse inminentemente.