Les religions ont-elles une influence sur les marchés ?

Par Karl Eychenne.

Le Ramadan commence cette semaine, et ce sont près de 1,8 milliard de musulmans qui vont célébrer ce moment sacré de leur religion. Curieusement, les études empiriques nous apprennent que ce mois de jeûne s’accompagnerait d’une réduction de la volatilité sur les marchés les plus pratiquants.

Plus généralement, il serait constaté que les religions, quelles qu’elles soient, entraînent des jugements de valeur spécifiques concernant certaines décisions économiques et financières. On citera notamment les travaux fondateurs d’Adam Smith (1776), Max Weber (1905), plus récemment Robert Barro (Macroéconomie, 2003).

En fait, les résultats les plus intéressants nous sont livrés par la microéconomie qui s’intéresse aux comportements individuels. Il serait ainsi observé que la pratique d’une religion serait associée à :

 

• une aversion pour le risque plus importante, se traduisant par une exposition moins forte aux actifs financiers dont les rendements sont plus risqués ;
• une prime de risque exigée plus forte pour accepter de détenir certains actifs jugés en contradiction avec les valeurs de la religion pratiquée ;
• un risque de panique boursière moins important, les pratiquants faisant preuve d’une plus grande considération envers les conséquences qu’une crise pourrait avoir sur le reste de la communauté ;
• des inégalités de traitement du risque en fonction des religions. Les protestants exigeraient une prime de risque plus élevée que les catholiques.

 

Mais alors quelle est la place faite par la théorie financière au facteur de risque religieux ? Et surtout qu’en est-il de la plus ancienne religion pratiquée par la communauté financière… la rationalité ?

Des marchés moins agités durant le Ramadan

La période du Ramadan s’accompagnerait d’une réduction du risque sur les marchés d’actions des pays les plus pratiquants. C’est ce qu’il ressort de différentes études se concentrant sur les pays où la pratique de la religion est importante.  Par contre, il n’y aurait pas de consensus concernant l’impact du Ramadan sur les rendements des marchés.

Comment expliquer ces résultats ? Parmi les explications proposées mais difficilement vérifiables, dixit : une altération des prises de décisions individuelles, liée aux effets contraignants du jeûne ; ou bien liée à une attitude particulièrement positive des pratiquants durant le jeûne.

Quelle que soit la raison, la période du Ramadan serait favorable à l’investisseur puisqu’elle se traduirait par une amélioration du rapport rendement ajusté du risque de son portefeuille : rendement inchangé, mais risque plus faible.

La pratique d’une religion rendrait plus averse au risque

Quelles que soient les religions, tous les pratiquants auraient un point commun : une plus grande aversion pour le risque. Autrement dit, les décisions prises en matière économique, d’investissement, managériale, ou financière seraient donc potentiellement moins risquées. D’ailleurs, d’autres études montreraient que le pratiquant serait plus averse aux jeux que le non-pratiquant.

Cette plus grande précaution ne devrait pas être interprétée comme une plus grande frilosité, mais comme la mise en pratique de certaines valeurs en phase avec la religion pratiquée. L’illustration la plus souvent reprise est celle du pratiquant qui serait plus altruiste, et celle du non-pratiquant qui serait plus égoïste : un non-pratiquant serait surtout sensible aux perspectives de ses propres gains, alors que le pratiquant tiendrait davantage compte de l’impact négatif que ses choix pourraient avoir sur le reste de la communauté et pour l’avenir.

Toutefois, d’après d’autres études, les choses ne seraient pas aussi binaires. Ainsi il semblerait que ces différences ne s’expliquent pas simplement par la pratique de la foi ou non, mais aussi par des facteurs sociaux discriminants entre communautés.

Des différences entre religions ?

Les jugements de valeur peuvent différer selon les religions et donc avoir potentiellement une influence différente sur les marchés financiers. Par exemple, le traitement des actifs jugés non éthiques (tabac, alcool…) n’est pas tout à fait le même selon les religions.

Ainsi, selon certaines études, il serait observé que les actifs jugés non éthiques seraient plus durement pénalisés dans les pays où le protestantisme est plus important que le catholicisme. Autrement dit, les protestants appliqueraient une prime de risque du péché plus importante que les catholiques. Toutefois, d’autres études sont plus réservées et mettent en avant là encore des facteurs sociaux qui pourraient expliquer la différence.

Moins de risque de panique boursière

Le pratiquant serait non seulement moins averse au risque mais aussi plus serein durant les phases de tensions sur les marchés financiers. Précisément, la publication de mauvaises nouvelles concernant une entreprise ne serait pas interprétée de la même façon selon les pratiquants ou pas, qu’ils soient dirigeants, investisseurs ou autres.

Pour le dire simplement, le pratiquant aurait tendance à tempérer la mauvaise nouvelle plutôt qu’à l’accompagner ou l’amplifier en prenant des décisions hâtives. Là encore, d’après les auteurs, il ne s’agirait pas d’une plus grande sérénité naturelle, mais d’un comportement spécifique en phase avec les valeurs de la religion pratiquée.

Que dit la théorie financière sur la religion ?

A priori, elle ne dit rien de particulier. En fait, elle dit simplement qu’un agent économique répartit son revenu entre épargne et consommation, en fonction de ses anticipations (rationnelles) concernant l’évolution du cycle économique et des rendements des marchés… et en fonction de ses préférences.

Or, ces préférences n’ont pas de définition bien précise. D’ordinaire, on considère qu’elles intègrent le bien-être éprouvé par l’agent en fonction de sa situation économique. Mais en fait ces préférences peuvent intégrer toutes sortes de critères, économiques, sociaux, ou donc religieux. Par exemple, si un actif financier véhicule des valeurs en contradiction avec celles d’un agent pratiquant, ce dernier pourrait alors réduire son exposition sur cet actif, ou bien exiger une prime de risque plus élevée pour accepter de le détenir : la prime de risque du péché.

Cette hypothèse est-elle validée par les faits ? Non. Aujourd’hui, les rendements de toutes les actions composant un marché peuvent s’expliquer par 3, voire 5 facteurs qui ne retiennent pas le facteur de risque religieux : le facteur risque de marché (le béta) ; le facteur effet taille ; le facteur style de gestion ; le facteur tendance de marché ; le facteur « qualité » de gestion de l’entreprise. Autrement dit, le facteur de risque religieux n’apporterait pas davantage d’information pour expliquer les rendements des actifs.

Conclusion : qu’en est-il de la plus vieille religion de la finance, la rationalité ?

Doit-on parler de religion, de croyance, de dogme ? Ce que l’on peut dire, c’est que la rationalité est la pierre angulaire de la finance théorique. Sans elle, tout serait permis en quelque sorte. En fait, la finance retient plus précisément l’hypothèse d’anticipations rationnelles ; la nuance est la suivante : on peut très bien faire l’anticipation rationnelle que les agents ne seront pas rationnels.

Une anticipation rationnelle propose que le prix d’un actif soit déterminé en fonction de deux critères : l’anticipation du revenu futur lié à la détention du titre ; le bien-être lié à la détention de ce même titre. Si le prix de marché est supérieur au prix théorique, alors on dit que l’actif est surévalué.

Toutefois, il faut bien reconnaître qu’aujourd’hui cette religion ne fait plus autant d’adeptes ; ainsi doit-on plutôt parler de rationalité limitée (agnosticisme), voire d’irrationalité (athéisme).

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